通识教育94%以上的收入来自学生学费，但公司学生人数并没有大幅增长，年人均学费也没有大幅增长，其可持续盈利能力受到考验。

投资者网的葛范美

近日，中国通识教育集团有限公司向HKEx递交招股说明书，申请在香港主板上市。如果通识教育成功上市，将成为山西首家上市的民办大学。

通识教育位于山西省太原市，主要从事高等教育服务。通识教育的主营业务是山西工商学院，是其旗下的一所民办大学。招股书显示，2020/2021学年，普通教育招生总人数超过1.7万人。

全脑教育94%以上的收入来自学生学费，但公司学生人数并没有大幅增长，年人均学费也没有大幅增长。2019年营收甚至出现下滑，全能型教育的持续盈利能力也受到了考验。Investor.com就相关情况联系了通识教育，但尚未收到回复。

上市前夕的股权质押

招股书显示，2004年5月，山西工商学院经山西省人民政府批准成立。2011年，山西工商学院被教育部批准为山西第一所民办本科院校。2015年，山西工商学院开始向毕业生授予学士学位。

自成立以来，牛三平一直是山西工商唯一的学校赞助商。作为企业改制的一部分，2019年3月29日，牛三平与山西通才教育科技有限公司签订了《学校发起人变更协议》..2020年10月，教育部同意山西工商学院主办单位由牛三平改为山西通才。

山西通才是通才教育的主营业务公司，成立于2018年5月17日。截至招股书披露日，通识教育股东主要为牛三平和牛健，牛三平持股71%，牛健持股29%。

值得注意的是，在通才教育向HKEx提交上市申请的前夕，通才教育的两大股东也质押了山西通才的股权。

调查信息显示，2020年11月26日，牛三平、牛健分别质押其股权金额3.555亿元、1450万元，质权人为山西童氏天才教育科技有限公司，截至2021年1月5日，牛三平、牛健股权质押状态为“有效”。

从股权穿透的情况来看，山西同实的实际控制人为通才教育，持有100%股权。

学费四年不变，成绩有波动。

招股书显示，通识教育旗下山西工商学院目前拥有龙城和北格两个校区，总面积约48.15万平方米，旗下建筑总面积约37.76万平方米。截至2020年10月31日，专任教师552人，兼职教师519人。

目前，山西工商学院通过旗下12个二级学院向本科生开设学士学位课程，共36个专业，3个大方向。学院注册学生总数从2011/2012年的约8 000人增加到2020/2021年的17 000多人。根据约斯特沙利文的报告，按全日制在校生总数计算，山西工商学院在山西省所有民办高等教育机构中排名第二，2019/2020学年市场份额为12.0%。

从表现来看，通才教育的表现并不亮眼。截至2018年8月31日、2019年8月31日、2020年8月31日，通才教育收入分别为2.67亿元、2.66亿元、2.71亿元；毛利分别为1.71亿元、1.57亿元和1.63亿元；当年利润总额和综合收入分别为1.44亿元、1.37亿元和1.42亿元。通识教育2019年营收、毛利、利润均有所下降，其他年份增长相对缓慢。

关于2020年8月底的收入增长，通识教育表示:主要是业务策略的改变，以本科为主，期间停止招收新的专科生。到2020财年，由于本科招生增加，学费上涨，收入增加。

但根据招股书显示，近四年来，通识教育学费并未大幅上涨。2017 /2018年度、2018 /2019年度、2019 /2020年度、2020 /2021年度，普通教育中管理类、文学类、经济类、教育类、法律类专业学费在14900元至15120元之间，文学类专业为14900元，工科类专业为15900元。

同行业中，港股上市公司陈琳教育和建桥教育可视为通识教育的可比公司，两者都是以民办教育机构为经营主体的上市公司。2019年，陈琳教育和建桥教育的收入分别为2.7亿元和5.07亿元，年人均学费分别约为1.29万元和2.16万元，而普通教育年人均学费为1.49万元。

普通教育的收入主要来自学费和住宿费，其中学费占总收入的94%。普通教育的学费收入主要取决于学生人数。2017 /2018年度、2018 /2019年度、2019 /2020年度、2020 /2021年度，普通教育招生人数分别为16847人、16278人、16616人和17252人。在过去的四年中，普通教育的招生人数没有明显增加，2020/2021年的最大波动仅为636人。

值得注意的是，2018财年至2020财年，普通教育学费收入分别为2.47亿元、2.45亿元和2.55亿元，住宿费分别为2007.1万元、2103.9万元和1590.7万元。2020年招生人数增加，学生住宿收入减少513.2万元。

关于学生住宿费变更，通识教育在招股书中表示:“因2019年冠状病毒病疫情，山西省教育厅、山西省发改委、财政厅联合下发《关于做好疫情防控期间学校收费管理工作的通知》”。根据通知，在2019/2020学年，尽管我院无法按原计划及时在2020年春季学期开放校园，但我们设法通过第三方在线教育平台为学生提供教育服务。因此，我们不需要向学生退还任何学费。但我们要退还2019/2020学年开学时收取的部分住宿费，共计540万元。"

现金流估值偏紧可能难以破30倍

虽然通识教育的招生和业绩都有一定程度的增长，但公司的现金流却与之“倒挂”。招股书显示，2018财年至2020财年，通识教育经营活动的现金流量净额分别为3.72亿元、1.42亿元和-2544万元，现金流量净额逐渐减少甚至为负。

在现金及现金等价物方面，2018财年至2020财年，通识教育的现金及现金等价物分别为3亿元、2.12亿元和8912.7万元，2019财年至2020财年一年内甚至下降了57.9%。

虽然通识教育在招股书中称:“我们有足够的营运资金满足当前和未来至少12个月的现金需求。”但公司的财务状况可能没那么乐观。根据通识教育提交的上市申请，通识教育仍需募集资金。招股书显示，通识教育拟募集资金用于北格校区第四建设项目、收购或投资民办高等教育机构或收购一幅土地、修缮或升级龙城校区教学楼及宿舍、购置教学设备及家具、划拨流动资金用于一般企业用途。

从成长性空来看，通才教育即使成功上市，其市盈率也可能难以破30倍。对比上市公司陈琳教育和建桥教育，截至2021年1月4日，收盘市值分别为20.45亿元和22.7亿元。上市以来，市盈率分别为26和19。东兴证券在研报中指出:“2018年8月，《民促法实施条例》引发市场对高教板未来通过并购扩张的担忧，板的估值中枢显著下移至20-25倍。”

东兴证券研报指出，从高教公司角度来看，办学资质的“校数”规模直接影响高教集团整体收入规模，而“本科层次”学校的收费能力明显高于专科。“办学水平”直接决定招生、就业和学费上涨，优质院校和优质生源之间形成持续的正循环。从这个角度来看，在目前稳定的通识教育招生人数和学费标准基础上，通识教育如何提升公司整体收入规模，还有待观察。即使成功上市，其估值水平也未必乐观。■